NaWIGator od kuchni

Michał Kowalski, Dyrektor ds. produktów inwestycyjnych w Wealth Solutions

Od 24 września Wealth Solutions proponuje kolejny produkt inwestycyjny oparty tym razem o powszechnie rozpoznawalny indeks polskiej giełdy WIG20. Ze względu na zastosowanie dość specyficznej konstrukcji opcyjnej pozwolę sobie na wyjaśnienie pewnych wątpliwości, które mogą się pojawić u klientów. Zacznijmy jednak od krótkiej charakterystyki samego produktu.

NaWIGator to 2,5 letnia polisa inwestycyjna ze 100 proc. gwarancją zainwestowanego kapitału, gdzie jako instrument bazowy występuje flagowy indeks polskiej giełdy WIG20. Produkty strukturyzowane rzadko wykorzystują ten instrument ze względu na jego dużą zmienność, a co za tym idzie wysoką cenę opcji. Tradycyjna „struktura” byłaby z oczywistych powodów mało atrakcyjna dla klienta - niska partycypacja lub gwarancja zwrotu mniej niż 100 proc. kapitału.

Zastanawialiśmy się, jak zbudować  lokatę strukturyzowaną opartą o indeks WIG20 tak, aby w krótkim okresie inwestycyjnym zachować 100 proc. partycypacji i pełną gwarancję kapitału, a ponadto zachować zwolnienie inwestycji z podatku od zysków kapitałowych. W tak niepewnym okresie trudno byłoby znieść krytykę „niedźwiedzi” a to oznacza, że produkt powinien dawać zarobić zarówno podczas wzrostów jak i spadków indeksu.

Aby spełnić ostatni warunek należało stworzyć strategię z dwóch opcji: kupna i sprzedaży. Problem tylko, iż suma ich cen w przypadku 2,5-letniego okresu sięga poziomu 30 proc. zainwestowanej kwoty. Warto zauważyć, iż dyskonto, czyli kwota, którą możemy wydać na opcje, aby zagwarantować na koniec zwrot kapitału tylko nieco przekracza 12 proc. zainwestowanych pieniędzy, a to przekładałoby się wprost na 40-proc. partycypację w zmianie indeksu. Oznacza to, że można złożyć produkt, który przy pełnej gwarancji kapitału w 2,5-letnim okresie dałby zarobić bez ograniczeń na spadku i wzroście indeksu WIG20, jednak udział w zmianie indeksu oscylowałby wokół poziomu 40 proc. co na pewno nie byłoby atutem dla klienta. Dlaczego? Zmiana indeksu WIG20 o ok. 35 proc. pozwoliłaby klientowi dopiero na zarobek „taki jak na lokacie”.

Z kolei utrzymanie 100 proc. partycypacji wymusiłoby wydłużenie okresu inwestycji do ponad 10 lat. A tu od razu rodzi się pytanie, czy ma sens liczyć na zarobek podczas spadku indeksu WIG20 w ciągu najbliższych 10 lat? Uważam, że jeśli dojdzie do spadków na giełdzie to zapewne nie będą one trwały aż tak długo. Tworzenie takiego produktu, który zarabiałby na wzroście i spadku indeksu, byłoby zatem pozbawione sensu. Pomijam także fakt, że część dyskonta musi pokryć koszty i marże zysku, co oczywiście obniżyłoby dodatkowo partycypację lub wydłużyło okres.

Trzeba było znaleźć sposób na obniżenie ceny opcji. Jest ich kilka. Można wykorzystać opcję azjatycką, lecz to również nie zapewniłoby 100 procentowej partycypacji, a dodatkowo zmniejszyłoby potencjalny zysk klienta. Można ograniczyć potencjał zysku, czyli ustawić tzw. cap i floor, wówczas klient miałby ograniczony zarobek do z góry określonego poziomu, w tym przypadku do +/- ok. 13 proc. Oznacza to, że gdyby na koniec okresu inwestycji WIG20 zyskał lub stracił więcej niż owe 13% zarobek klienta byłby do tej stawki limitowany. Przyznam, że ten sam efekt można by pewnie uzyskać inwestując w fundusz pieniężny. Nie byłby to zatem atrakcyjny produkt, mimo iż oparty na polski indeksie.

Pozostała jeszcze jedna możliwość, a mianowicie opcje barierowe. Dają one szansę zarobić, lecz pod warunkiem, że nie dojdzie do aktywacji bariery, wówczas bowiem szansa na zysk pryska jak bańka mydlana. Mówię tu oczywiście o opcjach barierowych typu „out”. Opcje typu „in” mają bowiem podobne ograniczenia jak wspomniana wyżej strategia z limitowaniem stopy zwrotu poprzez wystawienie cap i floor.

Wykorzystaniu opcji barierowych typu „out” sprzyja aktualnie również pewne zjawisko na rynku a mianowicie wzrost zmienności mającej zawsze istotny wpływ na wycenę opcji. Jak napisałem na początku, to właśnie wysoka zmienność nie zachęca do tworzenia „tradycyjnych” produktów strukturyzowanych opartych o WIG20. Obecnie ze względu na zamieszanie na rynku kredytów hipotecznych w Stanach Zjednoczonych i wzrost ryzyka na rynkach finansowych, zmienność indeksu WIG20 także wzrosła.

Pojawiła się zatem doskonała okazja, aby to zjawisko wykorzystać. W jaki sposób? Opcje barierowe typu „out” jak sama nazwa wskazuje mają pewne ograniczenia – bariery, które dezaktywują je w momencie dotknięcia owych barier na skutek wzrostu/spadku instrumentu bazowego. Odległość ustawienia bariery zależy jednak wprost od zmienności indeksu. Czym wyższa zmienność, tym przy tej samej cenie opcji, szerzej można ustawić bariery. Mamy zatem receptę na produkt inwestycyjny wykorzystujący obecną nerwową sytuację na rynkach akcji, a do tego w krótkim czasie pozwalający zarobić na bezwzględnej zmianie powszechnie rozpoznawalnego indeksu giełdowego.

W NaWIGatorze udało się rozsunąć bariery do +/- 50 proc. Oznacza to, że dopiero zmiana indeksu WIG20 o więcej niż 50 proc. powoduje dezaktywację opcji i utratę szansy na zarobek. Wspomnę tylko, że liczą się zamknięcia dzienne indeksu, a nie ciągła obserwacja. Co ważne jednak bariery są niezależne, czyli uderzenie w jedną z nich i dezaktywacja opcji nie pozbawia klienta szansy na zarobek gdy indeks podąży w przeciwnym kierunku.

Warto zatem zastanowić się teraz nad spekulacyjnym podejściem do tej inwestycji. Ktoś może bowiem uważać, że najlepszym rozwiązaniem byłoby „wyjście” wcześniej, gdy indeks będzie zbliżał się do bariery i zainkasowanie w ten sposób wypracowanego zarobku. Nic bardziej złudnego. Zauważmy, że cena każdej opcji jest funkcją prawdopodobieństwa osiągnięcia dzięki niej zysku w dniu zakończenia inwestycji (opcje europejskie, a z takimi mamy tu do czynienia). Zatem, gdy WIG20 będzie zbliżał się do bariery wartość opcji może spadać, gdyż będzie rosła szansa na jej dezaktywację.

Oczywiście zależy to również od czasu, który pozostał do końca okresu inwestycji. Czym bliżej jej końca, tym mniejsza szansa na pokonanie którejkolwiek bariery i tym większa wartość opcji. Trzeba zatem, inwestując w NaWIGatora, liczyć się z tym, że podawana wartość inwestycji może być „nielogiczna z punktu widzenia przeciętnego inwestora” (wzrost indeksu nie koniecznie może powodować wzrost wartości inwestycji), a gwarancja kapitału obejmuje środki tych klientów, którzy dotrwają do końca 2,5-letniego okresu inwestycji.  Na koniec bowiem prawdopodobieństwo „uderzenia w barierę” spadnie do zera, a inwestor otrzyma tyle ile wyniesie wzrost/spadek indeksu WIG20 plus oczywiście zwrot zainwestowanego kapitału.

Czy jest to zatem instrument dla spekulantów? Nie. Prawdopodobieństwo wzrostu/spadku indeksu WIG20 i dezaktywacji opcji istnieje i każdy inwestor musi brać to pod uwagę. Jednak jak pokazałem wyżej trudno znaleźć inny sposób, aby w tak krótkim czasie mieć możliwość osiągnięcia zarobku na bezwzględnej zmianie flagowego indeksu warszawskiej giełdy i to przy pełnej gwarancji kapitału nie płacąc przy tym podatku od zysków kapitałowych.

Pozostaje jeszcze jedna kwestia, a mianowicie dlaczego okres inwestycji wynosi akurat 2,5 roku? Powód jest prosty. Chcąc zapewnić pełną gwarancję kapitału na koniec inwestycji oraz 100 proc. partycypacji  trzeba było podjąć decyzję odnośnie okresu inwestycji oraz „szerokości” ustawionych barier. Opcje barierowe typu „out” mają szczególną cechę, a mianowicie przy danym poziomie barier tanieją wraz z wydłużaniem okresu inwestycji. Można zatem wybrać krótszy okres inwestycji i bliżej siebie ustawione bariery albo wydłużyć okres inwestycji co pozwoli jednocześnie rozsunąć bariery.

Każdy punkt procentowy, o który poszerzane będą bariery niestety pociąga za sobą znaczne wydłużenie horyzontu inwestycyjnego. Warto zaznaczyć, iż proces ten nie jest liniowy tzn., że każdy dodatkowy punkt procentowy „rozsuwający” bariery powoduje coraz to większe wydłużenie okresu inwestycji. W pewnym momencie, przy długich okresach inwestycji traci już bowiem sens „gra na spadek”, przy krótkich – szerokość barier była nie do zaakceptowania. W moim przekonaniu „złoty środek” można osiągnąć przy 2,5-letnim okresie inwestycji, gdzie bariery rozsunięte są o +/- 50 proc.
i jednocześnie zachowane są początkowe założenia, a mianowicie: pełna gwarancja kapitału, 100 proc. partycypacja, brak podatku od zysków kapitałowych.

Powyżej przedstawiłem proces decyzyjny jaki miał miejsce podczas konstruowania tego nietypowego i w mojej ocenie atrakcyjnego jak na obecne czasy produktu inwestycyjnego. Jeszcze raz zwracam uwagę, iż wycena tej polisy, którą mamy zamiar prezentować na naszej stronie, może odbiegać od wyobrażenia inwestorów, zwłaszcza gdy wartość indeksu WIG20 będzie zbliżała się do wyznaczonych barier. Powody takiego zjawiska wyjaśniłem powyżej, a wynikają one z charakteru wykorzystanych opcji.

Jest to zatem produkt dla inwestorów, którzy z założenia mają zamiar dotrwać do końca 2,5-letniego okresu inwestycji, a którzy podobnie jak ja uważają, iż indeks WIG20 powinien zmieścić się w wyznaczonych barierach. Po sześciu latach hossy, podczas której flagowy indeks polskiej giełdy zyskał ok. 280% coraz częściej mówi się o odwróceniu tego trendu. Jednocześnie zwolennicy kontynuacji hossy podkreślają silne fundamenty gospodarcze kraju oraz rolę funduszy inwestycyjnych i emerytalnych. Inwestorzy mają prawo gubić się w tych analizach nie wiedząc, którą stronę rynku obstawiać. Czy można obstawić obydwie i mieć szanse na osiągnięcie zysku bez względu na koniunkturę zachowując w relatywnie krótkim czasie pełną gwarancję kapitału? Tak, właśnie dlatego powstał NaWIGator.